Понемножку обо всем
238,672
4,060
|
Хранитель Храма ( Слушатель ) |
| 22 авг 2021 10:47:48 |
Долговая ловушка доллара часть 1
новая дискуссия Статья 180
Долговая ловушка доллара
Аласдер Маклауд
19 августа 2021 г.
К пятидесятилетию шока Никсона в этой статье объясняется, почему фиатные валюты стали неотъемлемой частью стоимости финансовых активов. И почему с возрастающей неизбежностью они собираются вместе погрузиться в следующий финансовый кризис.
Я начинаю с определения валют, которые мы используем в качестве денег, и их происхождения. Я показываю, почему они являются не более чем эквивалентом активов на балансах центральных и коммерческих банков. Включая облигации и другие финансовые выпуски, исходящие от правительства США, отдельных штатов, с частным сектором и широкой денежной массой, долларовый долг составляет примерно 100 триллионов долларов, к которым мы можем добавить пассивы теневых банков, которые реально оцениваются еще в 30 триллионов долларов.
Это дает нам представление о масштабе угрозы для стоимости активов и банковского дела, создаваемой более высокими процентными ставками, которые в настоящее время практически бесспорны. Перспектива снижения стоимости финансовых активов потенциально намного хуже, чем во время любого послевоенного финансового кризиса, потому что база оценки для них начинается с нулевых и даже отрицательных процентных ставок в случае Европы и Японии.
Я сосредотачиваюсь на долларе, потому что это резервная валюта каждого, и я показываю, почему значительный медвежий рынок стоимости финансовых активов, вероятно, приведет к падению доллара вместе с ним и, следовательно, в этом случае угрожает выживанию всех других бумажных валют.
Вступление
Диккенсовское отношение к долгу (годовой доход - двадцать фунтов, годовые расходы - двадцать фунтов и шесть, нищета) отражало дисциплинированность надежных денег и угрозу работного дома. Такое отношение к долгу сохранялось даже в 1960-е годы. Но финансовый мир навсегда изменился в 1971 году, когда послевоенная денежно-кредитная стабильность закончилась шоком Никсона ровно пятьдесят лет назад.
Афоризм Микобера был нацелен на личные расходы. Это был совет молодому Дэвиду Копперфилду, а не рецепт жизни. Но с тех пор, как деньги превратились в чистые бумажные деньги и как только молодые люди в мире бумажных денег начали зарабатывать, микроберизм больше не существовал. На рисунке 1 показано снижение покупательной способности фиатных валют, в которых выплачивается прибыль, по сравнению с надежными деньгами (золотом), которые лежали в основе послевоенного Бреттон-Вудского соглашения.
В отношении четырех основных валют совет Микобера оказался неуместным и прямо противоположным путем к богатству. Чтобы извлечь выгоду из убытков кредитора, заемщик должен был просто обеспечить две вещи: чтобы он всегда мог обслуживать свой долг и чтобы кредитор не мог вернуть долг до наступления срока его погашения, пока он обслуживался в соответствии с контрактом.
Неудивительно, что все, кто мог отвергнуть микоберизм Micawberisms, сделали это и все чаще становились заемщиками, финансируя покупку дома с помощью ипотечных кредитов и дополняя доходы заемными средствами для потребления. С 1970 года средние цены на жилье в Великобритании выросли с 4 057 фунтов стерлингов до 256 000 фунтов стерлингов сегодня. Но в качестве средства защиты от падения покупательной способности фунта он отстал от стабильных денег. Вместо покупки дома, если бы 4 057 фунтов стерлингов были застрахованы золотом, теперь он стоил бы на 100 000 фунтов больше. А согласно статистической базе ФРС Сент-Луиса, средние цены продажи домов, проданных в США, выросли с 23 000 долларов в 1970 году до 375 000 долларов сегодня, т.е. в 16,3 раза. Если бы его вложили в золото, оно выросло бы до 1 162 000 долларов.
Эти цифры предполагают отсутствие ипотечных займов, которые бы сыграли решающую роль. Послание тем, кто спекулировал жилой недвижимостью, состоит в том, чтобы брать взаймы столько, сколько можно было позволить. Ипотечные кредиты с соотношением ссуды к стоимости 90% остановили бы долгосрочное снижение покупательной способности бумажных денег.
Промышленность тоже не упустила из виду основной урок. Он перешел от заимствования с целью погашения за счет прибылей производства к постоянному погашению долга, чему еще больше способствует практика прямых инвестиций, использующих заемные средства для получения прибыли. Правительства тоже воспользовались сомнительными преимуществами долга: он позволяет им тратить деньги, не увеличивая непопулярные налоги. И сегодня, согласно базовым бюджетным прогнозам Бюджетного управления Конгресса на текущий финансовый год, 44% государственных расходов финансируется за счет долга.
Источником всего этого долга является денежно-кредитная экспансия, в основном за счет банковской системы, но пополняемая центральными банками. Ошибочно рассматривать это как депозитные деньги, исходящие от вкладчиков, что является распространенным заблуждением, как мы сейчас проиллюстрируем.
Происхождение долга
Многие экономисты и финансовые комментаторы полагают, что депозиты приравниваются к сбережениям, тогда как вместо этого они приравниваются к долгу. Ошибка возникает из-за непонимания того, как создаются депозиты. Чтобы объяснить это, мы начнем с центрального банка. Центральный банк приобретает активы в форме векселей, облигаций и ссуд, выпуская соответствующие им депозиты на счет правительства и коммерческим банкам, а также банкноты для населения.
Дело в том, что центральный банк выпускает депозиты и банкноты для приобретения активов, а они не возникают никакими другими способами.
Верно, что банкноты могут быть депонированы в банке, взамен на который зачисляется депозитный счет клиента, но это незначительная часть от общих банковских депозитов. Происхождение остатка депозита всегда является следствием создания кредита. Банк ссужает деньги заемщику, записывая ссуду как актив, и в то же время кредитует депозитный счет заемщика под выручку. Это связано с тем, что при ведении бухгалтерского учета с двойной записью кредит в столбце активов всегда должен соответствовать равному дебету на стороне пассивов. Именно благодаря этому процессу создаются депозиты. По мере использования банковской ссуды как активы, так и пассивы банка отражают изменение остатков.
Заемщик берет свою ссуду в банке, чтобы заплатить кредиторам, а они, в свою очередь, переводят выручку на свои банковские счета. Для последних они заработали деньги, но, тем не менее, их источником является банковский кредит или, если они выплачиваются банкнотами, кредит центрального банка. Следовательно, было бы ошибкой смотреть на баланс банка, замечать, что он имеет, скажем, 100 миллиардов долларов депозитов, и делать вывод, что банк владеет ими. Это не так. Среди его активов у него будет небольшое количество наличных денег в хранилище (банкноты) и некоторые активы, которые могут быть немедленно ликвидированы для обеспечения снятия средств в случае необходимости. И все депозиты на балансе банка, показываемые как обязательства, являются долгами перед его кредиторами.
Итак, что насчет экономии? Сбережения - это просто неизрасходованный банковский кредит и накопленные банкноты. Единственные настоящие деньги, средство обмена, источником которого не является долг, - это физическое золото. В противном случае сбережения в виде банковских вкладов и банкнот полностью обязаны своим происхождением долгам. Теперь мы можем объяснить тайну накопления денежной массы. Это не накопление сбережений, а накопление эквивалента долга, финансируемого за счет расширения банковского кредита. На Рисунке 2 показано, насколько резко увеличилось кредитование банков и центральных банков с течением времени.
M3 - это самый широкий показатель денежной единицы США, который с 1960 года увеличился почти в семьдесят раз. С 1971 года, когда Бреттон-Вудс был приостановлен, рост составил 34 раза, в то время как население США увеличилось чуть менее чем на 59%. Таким образом, средний размер всех банковских обязательств вырос с 2 881 доллара на душу населения до 61 562 доллара. Тонкость заключается в том, что они не должны рассматриваться как валюта, причитающаяся вкладчикам, а как долг банковской системы перед населением.
Но банки - не единственный источник долга. Рынки капитала создают дополнительные долговые обязательства за счет повторного использования банковских депозитов. Допустим, корпорация привлекает на рынках капитала ссуду в миллиард долларов. Подписчики ссуды используют остатки на своих банковских вкладах, чтобы перевести их в банк агента для перевода на депозитный счет корпорации в ее собственном банке. При этом одни банки будут видеть чистые изъятия, а другие - чистые депозиты. Различия сглаживаются с помощью оптовых денежных рынков, которые работают как централизованная клиринговая система, так что коммерческие банки по отдельности всегда находятся в равновесии. Следовательно, корпорация по сбору средств имеет задолженность через банковскую систему, но напрямую перед инвесторами. Правительства и финансовые заемщики делают большую часть своего финансирования таким образом,[i] В целом, включая банковские обязательства, долг США приближается к 100 триллионам долларов (см. рисунок 4 ниже). И это до того, как мы рассмотрим теневой банкинг.
Микобер подошел бы, но это всего лишь бумага.
История кредитной экспансии
Банковское дело работает таким образом с тех пор, как лондонские ювелиры начали работать в качестве кредиторов под депонированные монеты во время гражданской войны в Англии (1642–1651). Чтобы платить 6% годовых, вкладчики признавали, что ювелиры должны будут брать вклады в качестве своей собственности, чтобы иметь возможность получать проценты, торгуя с ними по своему усмотрению. По этому соглашению они были не попечителями денег, а их владельцами, и поэтому они получали их как банкиры.
Естественно, депонированные средства имели мало отношения к собственному капиталу ювелиров, и они быстро поняли, что вкладчики вряд ли потребуют вернуть свои средства сразу. Таким образом, ювелиры и банкиры, в которые они превратились, смогли умножить свои обязательства по выплате по требованию и сохранить достаточную ликвидность, чтобы обеспечить немедленную оплату всех требований, которые могут потребоваться в любой момент.
Это было нормально, пока торговля валютой и кредитами развивалась с разумной степенью стабильности. Но когда объем кредитов увеличивался более быстрыми темпами, обычно под влиянием чрезмерного кредитного оптимизма, это привело к кризису ликвидности; событие, которое на протяжении девятнадцатого века регистрировалось каждые десять лет или около того, и примерно по-прежнему наблюдается в последнее время.
Именно эта нестабильность имеет значение в наших попытках предугадать будущие торговые условия. На Рисунке 2 выше показано быстрое увеличение денежной массы и банковского кредита в долларах США, достигающее высшей точки в годовом исчислении 25%, которое произошло с марта 2020 года. То, что большая часть этого увеличения депозитов, созданных в центральном банке, несущественна.
Изменения, которые мы наблюдаем с 1980-х годов, заключаются в том, что расширение кредитования все больше смещается от нефинансовых заемщиков к финансированию чисто финансовой деятельности. Это не отменяет системный риск от кредитных циклов; скорее, он меняет его характер. Кредитование клиентов для спекуляций с финансовыми активами с одновременным использованием этих активов в качестве обеспечения ссуды является одним из примеров того, как этот риск может материализоваться, что при повышении процентных ставок - неизбежном следствии предыдущего увеличения в обращении валюты - вынудит банкиров ликвидировать ссуды для защиты собственного капитала.
Аласдер Маклауд
19 августа 2021 г.
К пятидесятилетию шока Никсона в этой статье объясняется, почему фиатные валюты стали неотъемлемой частью стоимости финансовых активов. И почему с возрастающей неизбежностью они собираются вместе погрузиться в следующий финансовый кризис.
Я начинаю с определения валют, которые мы используем в качестве денег, и их происхождения. Я показываю, почему они являются не более чем эквивалентом активов на балансах центральных и коммерческих банков. Включая облигации и другие финансовые выпуски, исходящие от правительства США, отдельных штатов, с частным сектором и широкой денежной массой, долларовый долг составляет примерно 100 триллионов долларов, к которым мы можем добавить пассивы теневых банков, которые реально оцениваются еще в 30 триллионов долларов.
Это дает нам представление о масштабе угрозы для стоимости активов и банковского дела, создаваемой более высокими процентными ставками, которые в настоящее время практически бесспорны. Перспектива снижения стоимости финансовых активов потенциально намного хуже, чем во время любого послевоенного финансового кризиса, потому что база оценки для них начинается с нулевых и даже отрицательных процентных ставок в случае Европы и Японии.
Я сосредотачиваюсь на долларе, потому что это резервная валюта каждого, и я показываю, почему значительный медвежий рынок стоимости финансовых активов, вероятно, приведет к падению доллара вместе с ним и, следовательно, в этом случае угрожает выживанию всех других бумажных валют.
Вступление
Диккенсовское отношение к долгу (годовой доход - двадцать фунтов, годовые расходы - двадцать фунтов и шесть, нищета) отражало дисциплинированность надежных денег и угрозу работного дома. Такое отношение к долгу сохранялось даже в 1960-е годы. Но финансовый мир навсегда изменился в 1971 году, когда послевоенная денежно-кредитная стабильность закончилась шоком Никсона ровно пятьдесят лет назад.
Афоризм Микобера был нацелен на личные расходы. Это был совет молодому Дэвиду Копперфилду, а не рецепт жизни. Но с тех пор, как деньги превратились в чистые бумажные деньги и как только молодые люди в мире бумажных денег начали зарабатывать, микроберизм больше не существовал. На рисунке 1 показано снижение покупательной способности фиатных валют, в которых выплачивается прибыль, по сравнению с надежными деньгами (золотом), которые лежали в основе послевоенного Бреттон-Вудского соглашения.
В отношении четырех основных валют совет Микобера оказался неуместным и прямо противоположным путем к богатству. Чтобы извлечь выгоду из убытков кредитора, заемщик должен был просто обеспечить две вещи: чтобы он всегда мог обслуживать свой долг и чтобы кредитор не мог вернуть долг до наступления срока его погашения, пока он обслуживался в соответствии с контрактом.
Неудивительно, что все, кто мог отвергнуть микоберизм Micawberisms, сделали это и все чаще становились заемщиками, финансируя покупку дома с помощью ипотечных кредитов и дополняя доходы заемными средствами для потребления. С 1970 года средние цены на жилье в Великобритании выросли с 4 057 фунтов стерлингов до 256 000 фунтов стерлингов сегодня. Но в качестве средства защиты от падения покупательной способности фунта он отстал от стабильных денег. Вместо покупки дома, если бы 4 057 фунтов стерлингов были застрахованы золотом, теперь он стоил бы на 100 000 фунтов больше. А согласно статистической базе ФРС Сент-Луиса, средние цены продажи домов, проданных в США, выросли с 23 000 долларов в 1970 году до 375 000 долларов сегодня, т.е. в 16,3 раза. Если бы его вложили в золото, оно выросло бы до 1 162 000 долларов.
Эти цифры предполагают отсутствие ипотечных займов, которые бы сыграли решающую роль. Послание тем, кто спекулировал жилой недвижимостью, состоит в том, чтобы брать взаймы столько, сколько можно было позволить. Ипотечные кредиты с соотношением ссуды к стоимости 90% остановили бы долгосрочное снижение покупательной способности бумажных денег.
Промышленность тоже не упустила из виду основной урок. Он перешел от заимствования с целью погашения за счет прибылей производства к постоянному погашению долга, чему еще больше способствует практика прямых инвестиций, использующих заемные средства для получения прибыли. Правительства тоже воспользовались сомнительными преимуществами долга: он позволяет им тратить деньги, не увеличивая непопулярные налоги. И сегодня, согласно базовым бюджетным прогнозам Бюджетного управления Конгресса на текущий финансовый год, 44% государственных расходов финансируется за счет долга.
Источником всего этого долга является денежно-кредитная экспансия, в основном за счет банковской системы, но пополняемая центральными банками. Ошибочно рассматривать это как депозитные деньги, исходящие от вкладчиков, что является распространенным заблуждением, как мы сейчас проиллюстрируем.
Происхождение долга
Многие экономисты и финансовые комментаторы полагают, что депозиты приравниваются к сбережениям, тогда как вместо этого они приравниваются к долгу. Ошибка возникает из-за непонимания того, как создаются депозиты. Чтобы объяснить это, мы начнем с центрального банка. Центральный банк приобретает активы в форме векселей, облигаций и ссуд, выпуская соответствующие им депозиты на счет правительства и коммерческим банкам, а также банкноты для населения.
Дело в том, что центральный банк выпускает депозиты и банкноты для приобретения активов, а они не возникают никакими другими способами.
Верно, что банкноты могут быть депонированы в банке, взамен на который зачисляется депозитный счет клиента, но это незначительная часть от общих банковских депозитов. Происхождение остатка депозита всегда является следствием создания кредита. Банк ссужает деньги заемщику, записывая ссуду как актив, и в то же время кредитует депозитный счет заемщика под выручку. Это связано с тем, что при ведении бухгалтерского учета с двойной записью кредит в столбце активов всегда должен соответствовать равному дебету на стороне пассивов. Именно благодаря этому процессу создаются депозиты. По мере использования банковской ссуды как активы, так и пассивы банка отражают изменение остатков.
Заемщик берет свою ссуду в банке, чтобы заплатить кредиторам, а они, в свою очередь, переводят выручку на свои банковские счета. Для последних они заработали деньги, но, тем не менее, их источником является банковский кредит или, если они выплачиваются банкнотами, кредит центрального банка. Следовательно, было бы ошибкой смотреть на баланс банка, замечать, что он имеет, скажем, 100 миллиардов долларов депозитов, и делать вывод, что банк владеет ими. Это не так. Среди его активов у него будет небольшое количество наличных денег в хранилище (банкноты) и некоторые активы, которые могут быть немедленно ликвидированы для обеспечения снятия средств в случае необходимости. И все депозиты на балансе банка, показываемые как обязательства, являются долгами перед его кредиторами.
Итак, что насчет экономии? Сбережения - это просто неизрасходованный банковский кредит и накопленные банкноты. Единственные настоящие деньги, средство обмена, источником которого не является долг, - это физическое золото. В противном случае сбережения в виде банковских вкладов и банкнот полностью обязаны своим происхождением долгам. Теперь мы можем объяснить тайну накопления денежной массы. Это не накопление сбережений, а накопление эквивалента долга, финансируемого за счет расширения банковского кредита. На Рисунке 2 показано, насколько резко увеличилось кредитование банков и центральных банков с течением времени.
M3 - это самый широкий показатель денежной единицы США, который с 1960 года увеличился почти в семьдесят раз. С 1971 года, когда Бреттон-Вудс был приостановлен, рост составил 34 раза, в то время как население США увеличилось чуть менее чем на 59%. Таким образом, средний размер всех банковских обязательств вырос с 2 881 доллара на душу населения до 61 562 доллара. Тонкость заключается в том, что они не должны рассматриваться как валюта, причитающаяся вкладчикам, а как долг банковской системы перед населением.
Но банки - не единственный источник долга. Рынки капитала создают дополнительные долговые обязательства за счет повторного использования банковских депозитов. Допустим, корпорация привлекает на рынках капитала ссуду в миллиард долларов. Подписчики ссуды используют остатки на своих банковских вкладах, чтобы перевести их в банк агента для перевода на депозитный счет корпорации в ее собственном банке. При этом одни банки будут видеть чистые изъятия, а другие - чистые депозиты. Различия сглаживаются с помощью оптовых денежных рынков, которые работают как централизованная клиринговая система, так что коммерческие банки по отдельности всегда находятся в равновесии. Следовательно, корпорация по сбору средств имеет задолженность через банковскую систему, но напрямую перед инвесторами. Правительства и финансовые заемщики делают большую часть своего финансирования таким образом,[i] В целом, включая банковские обязательства, долг США приближается к 100 триллионам долларов (см. рисунок 4 ниже). И это до того, как мы рассмотрим теневой банкинг.
Микобер подошел бы, но это всего лишь бумага.
История кредитной экспансии
Банковское дело работает таким образом с тех пор, как лондонские ювелиры начали работать в качестве кредиторов под депонированные монеты во время гражданской войны в Англии (1642–1651). Чтобы платить 6% годовых, вкладчики признавали, что ювелиры должны будут брать вклады в качестве своей собственности, чтобы иметь возможность получать проценты, торгуя с ними по своему усмотрению. По этому соглашению они были не попечителями денег, а их владельцами, и поэтому они получали их как банкиры.
Естественно, депонированные средства имели мало отношения к собственному капиталу ювелиров, и они быстро поняли, что вкладчики вряд ли потребуют вернуть свои средства сразу. Таким образом, ювелиры и банкиры, в которые они превратились, смогли умножить свои обязательства по выплате по требованию и сохранить достаточную ликвидность, чтобы обеспечить немедленную оплату всех требований, которые могут потребоваться в любой момент.
Это было нормально, пока торговля валютой и кредитами развивалась с разумной степенью стабильности. Но когда объем кредитов увеличивался более быстрыми темпами, обычно под влиянием чрезмерного кредитного оптимизма, это привело к кризису ликвидности; событие, которое на протяжении девятнадцатого века регистрировалось каждые десять лет или около того, и примерно по-прежнему наблюдается в последнее время.
Именно эта нестабильность имеет значение в наших попытках предугадать будущие торговые условия. На Рисунке 2 выше показано быстрое увеличение денежной массы и банковского кредита в долларах США, достигающее высшей точки в годовом исчислении 25%, которое произошло с марта 2020 года. То, что большая часть этого увеличения депозитов, созданных в центральном банке, несущественна.
Изменения, которые мы наблюдаем с 1980-х годов, заключаются в том, что расширение кредитования все больше смещается от нефинансовых заемщиков к финансированию чисто финансовой деятельности. Это не отменяет системный риск от кредитных циклов; скорее, он меняет его характер. Кредитование клиентов для спекуляций с финансовыми активами с одновременным использованием этих активов в качестве обеспечения ссуды является одним из примеров того, как этот риск может материализоваться, что при повышении процентных ставок - неизбежном следствии предыдущего увеличения в обращении валюты - вынудит банкиров ликвидировать ссуды для защиты собственного капитала.
ОТВЕТЫ (0)
Комментарии не найдены!