Мировой экономический кризис

Volkswagen и Porsche способны на такие аферы, по сравнению с которыми дизельный скандал покажется детскими играми. Производитель спорткаров поглотил компанию, собирающую "народные автомобили", задействовав рыночные махинации и немного непотизма.

История слияния Porsche - Volkswagen растянулась на 5 лет. Как заявил Мартин Вайманн, президент Берлинского сообщества защиты интересов акционеров, такое должно было произойти в банановой республике, но не в цивилизованной Германии. Западные СМИ уже назвали сделку одним из самых блестящих финансовых маневров десятилетия. Но обо всем по порядку.

В сентябре 2005 г. на рынке начинают циркулировать слухи о том, что Volkswagen - потенциальная цель для поглощения. В Porsche стали нервничать. Компания использует крупные и относительно дешевые линии сборки VW для производства своих автомобилей класса люкс и их продажи с огромной маржой. Грубо говоря, сборка одного SUV обходится, как Touareg, но денег за него получают ощутимо больше, ведь это уже Cayenne. 

Porsche не хочется лишиться этого конкурентного преимущества: компания начинает сама активно скупать акции, и к марту 2007 г. ее доля в VW превышает 30%. На этом уровне Porsche достигает операционного потолка: будучи нишевой компанией, пускай и легендарной, закупать в огромных объемах акции крупнейшего производителя автомобилей в мире (VW постоянно сражается за этот титул с Toyota) достаточно накладно. 

А в сентябре 2008 г. рынок буквально сорвался с цепи под воздействием финансового кризиса. Спекулянты поголовно начали играть на понижение против Volkswagen. Доля семьи Порше в этой компании могла резко обесцениться. Именно в этот момент наследники легендарного Фердинанда Порше, собравшего первый "Жук", сделали хитрый шаг, который германские регуляторы разбирают до сих пор, хотя прошло уже несколько лет. 

26 октября 2008 г. компания Porsche внезапно заявила о том, что контролирует уже 74% акций Volkswagen. Заявка о такой крупной покупке в корне изменила тренд: котировки VW всего за 2 дня взлетели настолько, что компания обошла по капитализации ExxonMobil и на короткий срок стала самой дорогой в мире. На рынке начался short squeeze (в переводе с англ. - выдавливание спекулянтов). Жесткая игра на понижение (так называемый неприкрытый шорт) подразумевает под собой огромные убытки, если акции все же начинают расти. Это и произошло. Адольф Меркле, германский миллиардер, игравший против VW, даже бросился под поезд из-за своих чудовищных финансовых потерь. 


Ключевой момент в том, что по состоянию на октябрь 2008 г. у Porsche не было 74% акций VW. Львиную долю ценных бумаг компания только собиралась докупить посредством завершения серии сложных сделок, но информацию подали так, как будто бы Porsche - уже крупнейший акционер Volkswagen. К таким предварительным выводам пришли германские регуляторы, и дело еще продолжается. Кроме того, у Porsche на момент объявления не хватало денег на покупку акций. Партнером компании в сделках выступал Maple Bank, не относящийся к разряду крупных и имеющий сомнительную репутацию. Сейчас он проходит процедуру банкротства за сокрытие убытков на 2,6 млрд евро. 

В начале 2009 г. рыночное поглощение Porsche - Volkswagen забуксовало. Банки почувствовали запах жареного и перестали выдавать Porsche кредиты на покупку акций VW.

В августе 2009 г. семья Порше пускает в ход тяжелую артиллерию - родственные связи. Председатель Volkswagen Фердинанд Пиех соглашается купить Porsche. Фамилия смущать не должна: господин Пиех - внук легендарного Фердинанда Порше. После сделки в результате серии неанонсированных решений семья Порше стала контролировать большую часть голосующих акций и четверть кресел в совете директоров. Проще говоря, Volkswagen купила компанию Porsche, но семья Порше в результате оказалась главным владельцем VW. 

Эта захватывающая дух комбинация относительно легко сработала потому, что у Volkswagen всего 3 мажоритарных акционера: семья Порше (чуть больше 50% акций), земля Нижняя Саксония (20%) и правительство Катара (17% бумаг). Договориться им не сложно: семья получает основную прибыль, муниципальные власти - тысячи рабочих мест, а арабские инвесторы - щедрые дивиденды. Но "трио" не учло одного: среди немой массы миноритариев оказался один весьма недовольный и при этом могущественный акционер - Норвежский пенсионный фонд, крупнейший в мире. Ему принадлежит всего 1,2% акций (оцениваются в $1,3 млрд), но норвежцы решили разобраться, что же происходит в "теневом" правлении VW и подали иск. 

Только в июне 2015 г. суд Штутгарта выдвинул обвинение в рыночных махинациях против бывшего председателя и текущего финдиректора компании Porsche. Непосредственно членов семьи Порше это дело не коснулось и по сей день.Свернуть

Конечно, это событие вызвано не фундаментальными причинами — компания как работала, так и работает, а сугубо техническими. Как и в прошлый раз резкий рост стоимости акций VW произошёл из-за массированного закрытия коротких позиций хедж-фондами. Но теперь стали известны новые подробности этой операции, которая наверняка войдёт в историю биржевой торговли. Оказывается, безумные скачки капитализации VW были не случайными. Их устроил основной акционер концерна — небезызвестная компания Porsche (точнее Porsche Automobil Holding SE). История эта сегодня описывается в нескольких газетах и блогах, я же попробую собрать наиболее полное и понятное объяснение произошедшему.







Пока Porsche покупала акции, их цена, естественно, росла. Хедж-фонды, видя такое дело, в определённый момент решили, что цена неоправданно высока и начали «шортить» акции VW. Напомню, что операция короткой продажи или шорта заключается в том, что игрок берёт у кого-либо в долг (это важно) акции компании и продаёт их на рынке. Через какое-то время он выкупает их на рынке и отдаёт кредитору. Очень простая и понятная операция — если за это время акции подешевели, то игрок получает прибыль.

В нашем случае, напомню, акций VW в свободном обращении почти не было. Но хедж-фонды об этом не знали и спокойно брали в долг акции у того, кто их даст. Этим «кем-то» через цепочку посредников часто оказывалась сама Porsche. При этом рынок фактически контролировался той же Porsche, т.е. компания могла «назначать» цену акций VW по своему усмотрению. В итоге, по некоторым данным, в шорт было продано 12,8% акций VW. Напомню, на свободном рынке было всего около 6%.

Porsche, естественно, играла против хедж-фондов и постоянно повышала цену акций VW. В какой-то момент фонды поняли, что рассчитывать на падение цены не приходится, и решили закрыть эту убыточную позицию.

Теперь особенно внимательно следим за руками. Чтобы закрыть шорт, хеджу надо купить (в первую очередь на бирже) нужное количество акций VW. Трейдер хеджа приходит на рынок, смотрит предложения и седеет. Нужного количества акций в продаже просто нет. Физически. Он начинает скупать всё, что есть, загоняя цену ещё выше. Трейдеры остальных фондов, которые держат короткие позиции по VW, понимают, что дело пахнет керосином и включаются в эту гонку. Стоимость акций, естественно, взлетает в небеса.
По мнению аналитика, которое приводит Forbes, справедливая цена акций Volkswagen — около 150 евро за штуку (а в текущих условиях, полагаю, и поменьше). Но на закрытии в пятницу акция VW стоила 210,85 евро. В понедельник началось покупательское безумие и к закрытию акция взлетела до 520 евро. Во вторник покупки продолжились, доведя курс акций Volkswagen до 1005 евро за штуку. В этот момент компания стоила 296 млрд евро ($370,8 млрд) и была самой дорогой компанией в мире, заметно опережая ставший вторым Exxon Mobil Corp., который стоил «всего» $343 млрд.

Естественно, основной объём продаж акций по безумным ценам обеспечивала Porsche, зарабатывая на этом миллиарды. Но самое смешное, что эти проданные Porsche хедж-фондам акции тут же... возвращались самой Porsche, ведь хеджи ранее брали их в долг у неё, а теперь были вынуждены отдавать.

В итоге хитрая компания поимела несколько миллиардов евро наличными совершенно «из ничего», наказав хедж-фонды за жадность и плохую разведку. Теперь у Porsche на руках 74,1% акций Volkswagen и несколько миллиардов реальных евро, часть которых пойдёт на докупку недостающего процента. После этого Porsche получит возможность консолидировать данные VW в своей отчётности и станет одним из крупнейших в мире производителей автомобилей.

Ну, и так просто, для справки. О масштабе операций можно судить, например, по тому, что только «на сдачу» (после покупки недостающего процента) Porsche при желании могла бы купить по текущим ценам всю автопромышленность России вместе взятую.

http://superinvestor.ru/archives/1060

В целом дорожающая валюта делает дешевле поступающий в страну импорт. Тогда как ее экспорт, наоборот, становится дороже, а значит, менее конкурентоспособным. Но в экономике США доля экспорта не превышает 12–13 процентов общего ее объема. Тогда как, например, в некоторых странах Западной Европы она может достигать 30–40 процентов и даже более. Соответственно, на их экономики колебания курсов собственных валют могут оказывать куда большее влияние, чем колебания доллара на экономику США.

В нынешней ситуации для Соединенных Штатов гораздо большее значение имеет как раз импорт в страну, чем проблемы американского экспорта, поясняет научный сотрудник Гуверовского центра Стэнфордского университета в США профессор экономики Михаил Бернштам:

— Укрепление доллара привело к тому, что цены на импорт в США снизились в прошлом году на 6,2 процента. Тогда как перед Федеральной резервной системой (ФРС, Центральный банк США. — РС) стоит задача ускорить нынешнюю инфляцию в стране (примерно 0,7 процента. — РС) до 2 процентов в год, что позволило бы повысить процентные ставки. Но коль скоро объемы импорта в США составляют примерно 15 процентов ВВП, а цены на него падают на 6 процентов в год, то добиться 2-процентной инфляции невозможно. Если бы перед ФРС не стояла задача повышения процентных ставок, что необходимо, то в нынешней ситуации сам по себе обменный курс доллара Федеральную резервную систему не сильно беспокоил бы. Тем более что, если оценивать по паритету покупательной способности, доллар должен стоить ныне примерно 1,20 за евро или около 120 японских иен. Собственно, на протяжении последнего года он не так уж и сильно отходил от этих уровней.

—  В последние 40 лет, то есть после мирового нефтяного кризиса середины 70-х, традиционно считалось, что снижение цен на нефть на каждые 10 процентов добавляет текущим годовым темпам роста мировой экономики примерно половину процента. За последние полтора года нефть подешевела аж на 70 процентов, причем одним из факторов, хотя и не решающим, стало как раз укрепление доллара. Однако это не сильно отразилось на экономическом росте в мире. Скажем, в США он резко замедлился к концу 2015 года, а в Японии даже сменился новым спадом…

— Здесь имеет место совпадение очень многих сложных причин. Сейчас по внутренним причинам в самых разных странах — Японии, Китае, Западной Европе, США — экономический рост замедлился, что совпало с падением цен на нефть. Эти два разных тренда в какой-то степени работали друг против друга. Но есть еще одна очень серьезная причина. В целом ряде стран, которые являются крупными производителями нефти, — не только, скажем, в США с их индустрией сланцевой нефти, но и в Бразилии, в Мексике, в Канаде — нефтяная промышленность накопила очень большие долги перед банковской системой. И падение цен на нефть ударило по графику погашения этих долгов. Соответственно, пострадала устойчивость банковских систем. Кроме того, удельный вес нефтяной индустрии на финансовых рынках велик. Например, 18 процентов американского фондового индекса S&P приходится на акции нефтяных компаний. Теперь их прибыли резко упали, а следом — и акции, потянув за собой вниз весь остальной рынок.

— И в еврозоне, и в Японии центральные банки проводят сегодня политику «количественного смягчения», то есть масштабного финансового стимулирования своих экономик. Тогда как в Соединенных Штатах ее уже завершили, и ФРС, наоборот, впервые за последние 10 лет приступила к ужесточению денежной политики. Разнонаправленность действий регуляторов неизбежно проявится в динамике курсов национальных валют. В таких условиях о какой координации в принципе может идти речь — в части политики валютных курсов?

— Сейчас координация, скорее всего, невозможна, хотя страны и будут согласовывать какие-то крупные решения. Исторический опыт показал, что координация в краткосрочной перспективе давала какие-то результаты, а в долгосрочной оказывалась вредной. Скажем, знаменитое соглашение Plaza Accord 1985 года. Оно привело к такому ослаблению доллара, что вскоре потребовалось новое соглашение — уже по его укреплению. Кстати, среди экономических историков теперь считается, что эти колебания крайне отрицательно сказались в итоге на экономике Японии. Ведь тогда речь шла прежде всего о курсе доллара к иене, так как Япония была второй экономикой мира. И тогдашняя координация валютной политики обернулась в итоге для Японии «потерянным десятилетием» 90-х годов, когда денежная политика оказалась слишком жесткой и потому не могла способствовать восстановлению в стране экономического роста. Поэтому, в принципе, на мой взгляд — кто-то согласится со мной, кто-то нет — денежная политика должна исходить прежде всего из технологических возможностей конкретной экономики, из внутренней динамики экономического роста, уровня развития налоговой системы или проблем государственных расходов. Поэтому в условиях свободных, «плавающих» обменных курсов валют некое согласование странами своей денежной политики еще возможно, тогда как координация невозможна, а может быть, даже вредна.

— Ослабление валют развивающихся стран по отношению к доллару за последние один-два года — почему это считается теперь проблемой, которая может потребовать согласованной валютной политики стран «Большой двадцатки» (G20), на долю которых приходится почти 85 процентов объема мировой экономики? Ведь, по идее, экспорт большинства развивающихся стран от ослабления их национальных валют только выигрывает… Или же основная проблема — в долларовых долгах компаний этих стран? Их объем стремительно нарастал в последние годы на фоне дешевизны западных кредитов, а теперь, когда доллар резко подорожал, возвращать эти долги стало намного труднее…

— Дело в том, что политика «количественного смягчения» в США и в других западных странах привела к явлению, которое банкиры и экономисты называют «экспортом низких ставок по кредитам». Риски-то в развивающихся странах остаются огромными, тогда как экспорт в них западного капитала привел и к возникновению «пузырей» на местных биржах, и к удешевлению кредитов и, соответственно, к росту долгов местных компаний и предприятий. Все это стало для них неким отклонением от нормы. Поэтому сейчас развивающиеся страны оказались в трудном положении не только из-за самих накопленных валютных долгов, но и ввиду того, что сами финансовые системы этих стран остаются относительно слабыми и неустойчивыми. И внезапный приток «горячих» денег в них, а потом столь же мощный отток создают в общем-то шоки для этих экономик, даже независимо от динамики национальной валюты. И возникающие проблемы лишь замедляют экономический рост.

— Некоторые экономисты полагают, что, мол, «новое» соглашение Plaza нужно было бы сегодня не для сдерживания роста американского доллара, как 30 лет назад, а для поддержки китайского юаня. Но, вспомним, юань за последние полгода в целом подешевел к доллару всего на 4–5 процентов — скажем, российский рубль может так упасть всего за день-два. Почему к столь незначительному в общем-то снижению курса юаня к американскому доллару, на фоне укрепления последнего, так приковано сегодня внимание мировых финансовых рынков?

— Все обеспокоены юанем, потому что все обеспокоены Китаем!.. Ведь замедление экономического роста в Китае очень сильно ударило по всей мировой экономике, по инвестициям в развивающиеся страны, по торговле между США и Китаем. Резко упали, скажем, акции крупнейшей по рыночной стоимости американской компании Apple, которая продает в Китае свою продукцию в больших объемах. И если раньше говорили, что «когда Америка чихает, то весь мир лихорадит», то сейчас уже можно точно так же сказать, что «когда чихает Китай, лихорадит весь мир». Сегодня, по случайному в общем-то совпадению, китайская экономика, если оценивать ее по паритету покупательной способности (ППС), сравнялась с американской — 18 триллионов долларов. То есть на долю каждой приходится по 16,5 процента общего объема мировой экономики! Поэтому вполне естественно, что прошлогоднее замедление темпов экономического роста в Китае беспокоит всех, тогда как сам по себе обменный курс китайской валюты — это уже производный от этого вопрос. Сейчас он составляет примерно 6,5 юаня за доллар, это уровни 2011–12 годов. Просто курс очень резко — до чуть более 6 юаней за доллар — повышался в 2014 году.

—  Что было обусловлено и огромным притоком в страну зарубежного капитала…

— Дело в том, что юань действительно, по паритету покупательной способности, недооценен по отношению к доллару примерно на 40 процентов. И инвесторы ожидали, что в долгосрочной перспективе укрепление юаня будет чуть ли не бесконечным. В расчете на это, а также на фоне «количественного смягчения» в западных странах, огромные деньги хлынули на китайский рынок. На Шанхайской фондовой бирже закономерно возник «пузырь». Ее главный индекс в считаные месяцы взлетел чуть ли не вдвое: с 2700 пунктов еще в 2014 году до 5160 — в середине 2015-го. А потом «пузырь» лопнул, и этот индекс фактически вернулся на уровни 2014 года — около 2700 пунктов. Что вызвало огромный отток из Китая капиталов тех инвесторов, которые ранее ожидали укрепления юаня. А этого не произошло, и юань теперь вернулся на прежние уровни. Как и китайский фондовый рынок. Впрочем, буквально на днях председатель Центрального банка Китая Чжоу Сяочуань заявил в интервью, что дальнейшей девальвации юаня ожидать не стоит, что с оттоком из страны капитала финансовые власти вполне справятся и что проблем быть не должно. То есть, по сути, Банк поручился своей репутацией…

— 26—27 февраля именно в Шанхае пройдет очередная встреча руководителей центральных банков и министерств финансов стран G20. И, например, член совета управляющих Европейского центрального банка Бенуа Кёре заявил в интервью на прошлой неделе, что ввиду продолжающегося ослабления валют многих развивающихся стран мира одним из вопросов этой встречи может стать именно координация валютной политики в рамках организации. Каким вам, по самой идее, представляется возможное решение, если оно вообще состоится?

— Чем, по сути, все обеспокоены? Тем, что все обеспокоены всем! Так много разговоров сегодня о том, что одна валюта переоценена, другая тоже переоценена, что обменные курсы, мол, «неправильные»… В этой ситуации, как уже не раз бывало, могут возникать попытки девальвации одних валют за другими. То, что теперь часто называют «валютными войнами». Когда одна страна говорит: «Вот вы снизили курс своей валюты, теперь и мы снизим курс своей!» Следом за ней — другая, потом третья… Все станут бороться за свои рыночные ниши удешевлением экспорта. Но в итоге, как показывает опыт, выиграть от этого не может никто, проигрывают же все! И чтобы такое предотвратить, нужна некая координация политики «против паники», против пагубных «конкурентных» девальваций. И в нынешней ситуации финансовые регуляторы, на мой взгляд, как раз об этом и могут договориться. Что никаких конкурентных девальваций быть не должно и что надо прекратить всевозможные попытки «жить за счет соседей».